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美國聯(lián)邦儲備委員會(FED)試圖推低房屋抵押貸款和企業(yè)融資長期利率，但遇到困難。美聯(lián)儲上周三宣布將回購3,000億美元2-10年期公債後，指標(biāo)10年期公債收益率(殖利率)短短幾分鐘就從3.02%降至2.51%，但此後交易日中重又回升，收益率跌幅縮減。企業(yè)債及抵押支持債券(MBS)的收益率下滑幅度更小，信用息差擴(kuò)大。因此，借貸成本下滑幅度很小，不足以產(chǎn)生實質(zhì)效果。多數(shù)投資者認(rèn)為，美聯(lián)儲的量化寬松計劃只是空洞姿態(tài)。為滿足救援銀行和填補(bǔ)預(yù)算赤字的需要，政府將大額增發(fā)新債，因此回購3,000億美元公債其實意義不大。要產(chǎn)生持續(xù)效果，唯一的辦法就是大幅提高回購規(guī)模，并吸納債券凈發(fā)行額中的相當(dāng)一大部分。但那樣就相當(dāng)于將政府今明兩年舉債需求的相當(dāng)大一部分進(jìn)行“貨幣化”，這樣外界就會指責(zé)聯(lián)儲刺激了通脹。聯(lián)儲進(jìn)退兩難，目前的公債回購計劃只具象征性意義，不足以產(chǎn)生實質(zhì)效果。但若擴(kuò)大回購規(guī)模，又容易刺激通脹壓力，可能推升債券收益率，導(dǎo)致民眾信心和美元匯率一瀉千里，這是聯(lián)儲最不希望看到的局面。回購公債效果有限聯(lián)儲上周宣布的量化寬松政策，應(yīng)影響到信貸數(shù)量(貨幣供應(yīng))和價格(收益率和利率)兩方面。但3,000億美元的公債回購，則似乎側(cè)重于影響價格而非數(shù)量。這樣的回購規(guī)模太小，對整體貨幣供應(yīng)量的影響幾可忽略，對銀行準(zhǔn)備金的影響也有限，聯(lián)儲回購MBS和其他民間部門資產(chǎn)的規(guī)模遠(yuǎn)超過公債回購規(guī)模。更何況，現(xiàn)在問題不在于銀行體系準(zhǔn)備金的數(shù)量，而在于無法將其有效轉(zhuǎn)換成貸款，新貸款的成本和門檻都提高了。因此僅僅提高貨幣基數(shù)不能解決問題。理論上講，聯(lián)儲可以向銀行、家庭及企業(yè)大量釋出流動性，迫使他們放款或者走投無路投資于風(fēng)險較高的資產(chǎn)。但美國經(jīng)濟(jì)大蕭條和日本上世紀(jì)末“失落的十年”告訴我們，危機(jī)期間對流動性的需求是無窮的。要滿足這樣的需求，聯(lián)儲就得創(chuàng)造出大量的流動性，而待到經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時恐怕就很難及時抽回過量流動性，那樣會給未來造成巨大的通脹風(fēng)險和貨幣貶值風(fēng)險。回購3,000億美元公債遠(yuǎn)遠(yuǎn)不至于創(chuàng)造出那麼大的流動性。因此，可以看出聯(lián)儲真正目的并非量化寬松，而是要通過回購大量未到期公債來推低公債收益率。聯(lián)儲難左右債市聯(lián)儲可能高估了自己影響債市的能力。沒有人非持有美國公債不可。如果聯(lián)儲刻意推低公債收益率，財政部恐怕就難以吸引到足夠的資金，來滿足借貸需求。從聯(lián)儲宣布回購之前的市況看來，投資者對10年期公債收益率的最低期許值為3.00%。沒理由認(rèn)為投資者的立場現(xiàn)在發(fā)生了變化。如果他們原先對收益率的最低要求為3%，那麼現(xiàn)在也不會有大的差別。此外，也沒理由認(rèn)為政府發(fā)行新債的成本能遠(yuǎn)低于前述水準(zhǔn)。投資者對長期公債的興趣有限。聯(lián)儲試圖人為推低長債收益率，是在扭曲市場。聯(lián)儲試圖操控收益率曲線，容易推動“名義”借貸成本和“實質(zhì)”借貸成本的差距。短期公債已經(jīng)呈這樣的局面，聯(lián)儲和其他央行推低了官方短期利率，但實際上銀行對借貸者放款利率還是居高不下，并且還實施了諸多門檻，這令實際貸款成本反而更高了。理論上說，在聯(lián)儲出臺措施後，現(xiàn)在的信貸應(yīng)該充分且成本低廉，但實際上信貸仍緊張并且成本高昂。現(xiàn)在中期和長期利率也會發(fā)生同樣的問題。指標(biāo)10年期公債利率處于低位，但信用息差擴(kuò)大、貸款條款苛刻。聯(lián)儲前主席格林斯潘曾經(jīng)感到困惑的是，為什麼2004-2005年他試圖提高利率的時候，長期公債利率未相應(yīng)上升。現(xiàn)任主席伯南克可能同樣感到費(fèi)解的是，為什麼在他試圖推低利率的時候，長期利率卻未相應(yīng)下滑。