期貨中國23：您對(duì)市場本質(zhì)的理解和交易規(guī)則的研究在國內(nèi)處在領(lǐng)先地位，就您看來，交易規(guī)則對(duì)投資者的盈虧起著多大的作用？

方志：過獎(jiǎng)了，《期貨策略》序篇里面有提到，像期貨這樣的經(jīng)典游戲，其入門規(guī)則一定是非常簡單的（做多做空），但是要掌握其核心規(guī)律十分艱難。對(duì)于剛剛?cè)胧械娜藖碚f，可能什么規(guī)則也不懂，隨便做做，就可以短期盈利不少，但是想做到長期穩(wěn)定盈利，就必須要了解游戲的規(guī)則，你在游戲中處于的位置，游戲中有哪些BUG，哪些陷阱。打個(gè)最簡單的比方，PVC這個(gè)品種的交易規(guī)則設(shè)計(jì)上有重大缺陷，如果你不了解規(guī)則，盲目操作短線，可能短期會(huì)有盈利，但是長期操作，盈利的可能相當(dāng)小，而相同的方式放在股指上，你可能就會(huì)取得很大的利潤。

期貨中國24：一個(gè)普通的投資者是否需要知道所有的交易規(guī)則？合理利用交易規(guī)則的投資者，能否使自己處在相對(duì)有利地位？
方志：其實(shí)沒有幾個(gè)人能夠了解所有的交易規(guī)則。學(xué)習(xí)和研究交易規(guī)則，其實(shí)是投資的必修課。在《期貨策略》的序篇里，我首先強(qiáng)調(diào)的是書的三大前提：規(guī)則決定規(guī)律，規(guī)律反作用于規(guī)則，規(guī)則出發(fā)構(gòu)建交易系統(tǒng)。你能把市場規(guī)則弄清楚，你自然而然就會(huì)知道市場規(guī)律。打個(gè)比方，為什么最近幾年每次出現(xiàn)兩個(gè)連續(xù)停板。第三天跳空就結(jié)束趨勢行情的概率超過95%?如果你仔細(xì)研究漲跌停板的設(shè)置方式、保證金的收取方式以及期貨公司的風(fēng)控流程，你就會(huì)明白，這個(gè)是市場完成財(cái)富分配的最終形式，所以行情常常是期貨公司的風(fēng)控部門來結(jié)束的。這樣對(duì)你交易中識(shí)別行情的發(fā)展階段，調(diào)整交易策略就會(huì)有重要的參考作用。

期貨中國25：如今的商品期貨保證金比例要比前幾年高不少，漲跌停板也變大了，這些規(guī)則的改變，是否直接影響到市場極端上漲和下跌行情的變少以及發(fā)生漲跌停板交易日的變少？

方志：這個(gè)問題問的相當(dāng)有水平。首先我們要了解，為什么保證金變高，漲跌停板變大？其實(shí)保證金和漲跌停板的設(shè)置形式是跟品種的波動(dòng)率高度相關(guān)的，這幾年金融市場的動(dòng)蕩使得商品市場尤其是含有金融性質(zhì)的商品波動(dòng)率加大，波動(dòng)點(diǎn)數(shù)也加大，同時(shí)市場風(fēng)控能力也加強(qiáng)，外盤關(guān)聯(lián)度也明顯降低。這使得交易所給予價(jià)格更大的自由空間。從前通過漲跌停板來達(dá)到盤口預(yù)警、極端財(cái)富分配的情況大大減少。所以從前漲跌停板吸引價(jià)格，現(xiàn)在漲跌停板排斥價(jià)格，漲跌停的概率大大減少。這個(gè)我會(huì)在《期貨策略》下冊中詳細(xì)分析。

期貨中國26：最小變動(dòng)價(jià)位、手續(xù)費(fèi)等決定了一個(gè)品種的進(jìn)出場交易成本，就您研究所得，國內(nèi)哪些期貨品種交易成本最高、哪些品種交易成本最低？交易成本的高低會(huì)不會(huì)直接影響該品種的活躍程度？

方志：在投機(jī)交易中，交易成本其實(shí)不僅僅是手續(xù)費(fèi)，還包含了點(diǎn)差，執(zhí)行成本（愿意以一定費(fèi)用換取流動(dòng)性的成本，包含沖擊成本）等等，通過數(shù)據(jù)研究，股指期貨的每進(jìn)出一次整個(gè)市場平均交易成本為0.13%，是最低的，橡膠其次，是0.19%,然后是糖0.28%，豆油0.30%……成交成本最高的幾個(gè)品種是PVC——0.95%，玉米——0.94%，早秈稻——0.86%。交易成本是影響品種活躍度的一個(gè)重要方面。在我們實(shí)證分析的表格中，至少有42個(gè)指標(biāo)決定著品種的活躍程度。

期貨中國27：就您看來，滬深300股指期貨的保證金比例、最小變動(dòng)價(jià)位、手續(xù)費(fèi)、漲跌停板設(shè)計(jì)是否合理？

方志：之前應(yīng)中金所的邀請(qǐng)，我給現(xiàn)在上市的滬深300股指期貨做過一個(gè)全面的規(guī)則評(píng)估，可以這么說，股指期貨的保證金比例、最小變動(dòng)價(jià)位、手續(xù)費(fèi)、漲跌停板等等制度的設(shè)計(jì)，使得股指期貨幾乎成為一個(gè)完美的投機(jī)品種。舉一個(gè)指標(biāo)說明，股指的日內(nèi)平均最大收益與每次交易成本的比例（可以認(rèn)為是一個(gè)簡單的收益風(fēng)險(xiǎn)比）達(dá)到106：1，而銅的數(shù)據(jù)是30:1，螺紋鋼是22:1，強(qiáng)麥?zhǔn)?:1，所以這就是為什么股指日內(nèi)交易的氛圍這么強(qiáng)烈的原因之一。但是，這個(gè)設(shè)計(jì)未必符合套期保值的最優(yōu)要求，套期保值商所要求的最小變動(dòng)價(jià)位可能是0.5個(gè)點(diǎn)而非0.2，合約期限的設(shè)計(jì)，遠(yuǎn)月保證金、交割手續(xù)費(fèi)等等這些設(shè)置都未必能完全符合他們的要求。所以隨著時(shí)間的推移，股指的個(gè)別交易規(guī)則還存在著微調(diào)的可能。

期貨中國28：原本中金所還設(shè)計(jì)了“熔斷制度”，這一制度也在仿真交易中應(yīng)用過，后來股指期貨實(shí)盤上市卻取消了這一制度，您如何看待 “熔斷制度”？您覺得有無“熔斷制度”對(duì)行情會(huì)有怎樣的影響？

方志：“熔斷制度”是國外引進(jìn)的一種風(fēng)險(xiǎn)控制手段，在國內(nèi)的商品期貨上從來沒有使用過。這種制度事實(shí)上是一種“小幅度停板”，為的是價(jià)格出現(xiàn)過大的單邊波動(dòng)的時(shí)候，能夠用“小幅度停板”限制價(jià)格極端波動(dòng)，從而給期貨公司和交易所爭取到風(fēng)險(xiǎn)控制的時(shí)間。事實(shí)上測試的結(jié)果并不理想，即熔斷制度往往會(huì)給投機(jī)主力創(chuàng)造出盤口的預(yù)警信息，并且在熔斷之后往往會(huì)出現(xiàn)市場流動(dòng)性中斷的局面，使得價(jià)格的波動(dòng)出現(xiàn)更大的風(fēng)險(xiǎn)，并且股指現(xiàn)貨沒有熔斷制度，所以會(huì)造成期現(xiàn)規(guī)則不統(tǒng)一等等問題。所以中金所最終沒有執(zhí)行熔斷制度，而是直接提高交易保證金。目前交易所收取15%的保證金，期貨公司一般向客戶收取17%的保證金，事實(shí)證明，現(xiàn)在的市場運(yùn)行比較健康。當(dāng)然如果有熔斷制度，對(duì)于投機(jī)或者套利的高手來說，一定會(huì)有規(guī)則上的BUG可以利用。

期貨中國29：目前，滬深300股指期貨的換手率要遠(yuǎn)高于商品期貨，您覺得主要的原因是什么？高換手率是否意味著行情波動(dòng)幅度更大，盈利機(jī)會(huì)更多？

方志：這個(gè)問題是非常龐大的一個(gè)課題。簡單來說，從數(shù)值上講，股指換手率11.84，而其他商品期貨都在0.5——5之間，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他品種，更遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于滬深300現(xiàn)貨。市場平均持倉時(shí)間在22.8分鐘，代表市場的交易頻率確實(shí)很高。換手率代表市場的投機(jī)性。投機(jī)性越強(qiáng)的資金，其交易周期越短；套保性質(zhì)越強(qiáng)的品種，其持倉時(shí)間越長（比如強(qiáng)麥的平均持倉時(shí)間為432.5分鐘）。投機(jī)性資金是流動(dòng)性的需求方，套保資金是流動(dòng)性的供給方。實(shí)際上股指的現(xiàn)狀就是流動(dòng)性需求非常旺盛，而供給跟不上，也就是套保資金還沒有進(jìn)來。

股指期貨的套保資金，就是公募基金、上市公司等機(jī)構(gòu)，這些機(jī)構(gòu)還沒有大規(guī)模進(jìn)入市場，持倉低也是合理狀況。深層次來解釋的話，這個(gè)現(xiàn)象和股市、期市交易設(shè)定有關(guān)系。股市T+1,期貨T+0，期現(xiàn)套利不能做短線，只能做長線，而股指又只有現(xiàn)貨月活躍，套保套利周期只有不到一個(gè)月的時(shí)間。這些規(guī)則的設(shè)定都限制了機(jī)構(gòu)的進(jìn)入。

套保資金少，投機(jī)資金多的市場，其流動(dòng)性經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)斷裂，即所謂的“秒殺”行情，市場雜波也會(huì)增多，趨勢波段會(huì)變短，等等，仔細(xì)分析，你可以得出一連串的市場特點(diǎn)。所以理解了市場特點(diǎn)，你自然就會(huì)知道什么指標(biāo)、什么技術(shù)方法在什么樣的市場里會(huì)取得好的效果。
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