香港大學(xué)經(jīng)濟(jì)金融學(xué)院張五常教授較早前在上海發(fā)表講演時，談及中國樓市泡沫時說：“什么叫泡沫？ 所謂的泡沫就是拿針戳一下就破了，那才是泡沫。中國的樓市說泡沫，但用什么都扎不破。中國的樓市泡沫是鋼做的，而且還得繼續(xù)漲�！�

　　對五常先生的這番高論，筆者實(shí)不敢茍同。

　　什么是泡沫？在金融市場上，盡管衡量標(biāo)準(zhǔn)不同，各種觀點(diǎn)也五花八門，有從杠桿比率衡量投機(jī)強(qiáng)度的，也有從價格收入比的關(guān)系從購買力的標(biāo)準(zhǔn)衡量，但存在一個基本共識：資產(chǎn)價格有無偏離其長期合理估值。不同的辦法和思路，只不過體現(xiàn)在衡量這個估值的方法和所采用的角度上。五常先生用泡沫是否容易破滅來作為判斷是否成立的標(biāo)準(zhǔn)，卻無法使人信服。曾有個美國耶魯大學(xué)的教授設(shè)立的對沖基金在1999年做空美國上市的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，當(dāng)時一路賠錢。這個教授無奈地說：“知道這些人傻，卻沒想到他們會這么傻”。當(dāng)然，等到2000年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅之后，當(dāng)年的瘋狂之人受到了市場的懲罰。最終世人看到了誰在裸泳，但泡沫破滅前市場的瘋狂卻也歷歷在目。根據(jù)行為金融學(xué)理論，情緒化的投資者往往會裹挾著市場瘋狂，使得市場價格過度反應(yīng)。可以毫不夸張地說，在泡沫達(dá)到崩潰點(diǎn)之前，僅僅市場上情緒化的投資者，就足以將泡泡吹得“氣勢磅礴”，在資產(chǎn)泡沫的這個階段，甭說用針扎，你拿炮轟都不一定奏效。2007年5月30日，財政部 宣布提高印花稅，可謂一劑猛藥，結(jié)果滬深A(yù)股市場在短期急挫之后，浩浩蕩蕩地繼續(xù)向上挺進(jìn)，直接站上了6124的歷史高峰。由此可見，泡沫是否容易破滅，關(guān)鍵還要看其處于哪一個環(huán)節(jié)。

　　去年以來，我國政府采取了在網(wǎng)上被稱作“史上第一嚴(yán)厲”房地產(chǎn)調(diào)控政策，可是實(shí)際效果卻與政府的政策預(yù)期相差甚遠(yuǎn)。造成這個結(jié)果的原因有很多，但是其中很重要的一個原因就是中國政府主觀上不想等到泡沫破滅時再出手干預(yù)，并承擔(dān)由此引發(fā)的經(jīng)濟(jì)硬著陸的風(fēng)險。想在泡沫變化的臨界點(diǎn)到來之前，運(yùn)用包括經(jīng)濟(jì)、行政等一攬子調(diào)控措施，在將住房價格基本可控的前提下，逐步化解泡沫的壓力。客觀上來講，政策這種出發(fā)點(diǎn)就在一定程度上有些投鼠忌器，加上房地產(chǎn)市場自身情緒化的因素，遂導(dǎo)致了當(dāng)下這種類似于“中央空調(diào)”的尷尬局面。

　　捅破房地產(chǎn)的泡沫并不難，真正困難的是如何既消解房地產(chǎn)的泡沫，又不引發(fā)中國經(jīng)濟(jì)硬著陸？目前調(diào)控政策的基本思路是從供需雙方兩頭堵。供給方面，大力加大保障房的建設(shè)，用廉租房，經(jīng)濟(jì)適用房來滿足部分所謂“剛性需求”。基于地方本年保障房開工率不足的現(xiàn)實(shí)，中央相關(guān)部門推動了新一輪問責(zé)和行政督導(dǎo)�？梢灶A(yù)期的是，今年下半年的保障房開工建設(shè)會有一個加速的過程。在需求方面，則以提高首付比例，取消利率優(yōu)惠，甚至行政限購的措施來擠壓投機(jī)需求。只是目前所有已經(jīng)出手的調(diào)控政策，都受制于上文所說的大前提：只能漸進(jìn)的“泄氣”，而不能夠斷然爆裂，不能讓樓市泡沫的破滅引致實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“硬著陸”。政策既然如此投鼠忌器，加上房地產(chǎn)市場的固有因素在起作用，房價面對調(diào)控顯得異常堅挺自然也就在情理之中了。更有媒體不斷的爆出某個城市新開樓盤一日就售罄的新聞，則進(jìn)一步地強(qiáng)化房地產(chǎn)市場中投資群體的固有預(yù)期。

　　行為金融學(xué)理論提出，投資者最常犯的一個投資偏差就是過度自信（overconfidence）。而最容易使投資者陷入過度自信的是過去的成功經(jīng)歷。過去10年，中國房地產(chǎn)價格的飆升使得相當(dāng)多的人堅信，這個游戲一定還會持續(xù)下去。哪怕美國、日本還有中國香港特區(qū)的前車之鑒歷歷在目，他們也仍然堅信，這次在中國，情況會有所不同。很不幸，這種信念單靠目前的調(diào)控政策，是無法在短期得到扭轉(zhuǎn)的。毫不夸張地講，這次能否如政府預(yù)期的那樣將房地產(chǎn)泡沫平穩(wěn)地消化吸收掉，關(guān)鍵就是在于能否有效地扭轉(zhuǎn)市場參與者的這種預(yù)期。在當(dāng)前的背景下，最有效的辦法就是直接針對房地產(chǎn)市場存量的調(diào)控。滬渝兩地的房地產(chǎn)稅收的試點(diǎn)情況不甚理想，根源就在于針對存量房的處置不力。

　　如果說政府的本意在于長期運(yùn)用供需兩頭的調(diào)控辦法試圖扭轉(zhuǎn)房地產(chǎn)市場的長期走勢，那么在短期，如果再無針對存量房的政策出臺，則這次調(diào)控實(shí)在是很難達(dá)致目標(biāo)。而此次調(diào)控若達(dá)不成基本目標(biāo)，其成本是政府所無法承受的。一旦房價重新走上越調(diào)越高的老路，那么很有可能會成為社會矛盾引爆的一個導(dǎo)火索，會危及社會的和諧與穩(wěn)定�？紤]到這一層，針對存量房的調(diào)控政策盡管嚴(yán)厲，卻也在政府的承受范圍之內(nèi)。而這一政策的目的，則主要是通過具有轉(zhuǎn)移支付的財政稅收政策來實(shí)現(xiàn)的。中國有句古話，“四兩撥千斤”， 如果具有轉(zhuǎn)移支付的財政稅收政策真正發(fā)揮效用，則不論是空置稅，房地產(chǎn)的資本利得稅，還是改良版的房產(chǎn)稅，乃至中長期可能推出的遺產(chǎn)稅，都會有效地改變市場預(yù)期。