在匯率體制改革行至中途時(shí)，中國(guó)如何應(yīng)對(duì)“超額”外匯儲(chǔ)備？經(jīng)濟(jì)學(xué)界提出的策略之一是，將外匯儲(chǔ)備優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)打包，出售給機(jī)構(gòu)投資者，從而逐步實(shí)現(xiàn)藏匯于民。這一平滑超額外匯儲(chǔ)備的新思路，也引發(fā)了學(xué)者熱議。

　　資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家小一在今年第5期財(cái)新《中國(guó)改革》月刊撰文提出，逐步實(shí)現(xiàn)藏匯于民，是外匯儲(chǔ)備理想的退出安排。“條件成熟時(shí)（人民幣匯率大體均衡），外匯儲(chǔ)備完全有條件像香港盈富基金那樣，把多年來在全球投資的最優(yōu)質(zhì)、最整齊、最流動(dòng)的金融資產(chǎn)打成小包，以公開招標(biāo)的方式，按市場(chǎng)價(jià)格出售給機(jī)構(gòu)投資者。”

　　文章認(rèn)為，在這個(gè)過程中，央行能夠收回人民幣流動(dòng)性，存款準(zhǔn)備金率就可以下降，央票可以“退休”，央行資產(chǎn)負(fù)債表相應(yīng)縮減，從而實(shí)現(xiàn)國(guó)家外匯儲(chǔ)備有序轉(zhuǎn)為藏匯于民的“乾坤大挪移”。

　　瑞信亞洲區(qū)首席經(jīng)濟(jì)分析師陶冬在接受財(cái)新記者采訪時(shí)表示，這是一個(gè)很有意思、有一定操作性的方案，值得探討。但目前看，這一方案存在一些具體的問題。

　　盈富基金當(dāng)年買入香港大量資產(chǎn)，是亞洲金融資產(chǎn)暴跌的1997年，那時(shí)候買進(jìn)的資產(chǎn)估值比較低，內(nèi)含的投資價(jià)值則比較高，等于香港政府抄了個(gè)底，在金融風(fēng)險(xiǎn)過去后，港府再通過提供折扣優(yōu)惠和贈(zèng)送紅股，轉(zhuǎn)讓給民間投資者。

　　陶冬稱，而國(guó)家外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)中，最大的資產(chǎn)就是美債，其余還有一些各地的國(guó)債，在全球流動(dòng)性泛濫之下，各國(guó)的國(guó)債都處在泡沫狀態(tài)，現(xiàn)在打包出售出去，“到底是藏匯于民的乾坤大挪移還是風(fēng)險(xiǎn)的乾坤大挪移，這是一個(gè)問題。”國(guó)家把手上的泡沫資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到了民間機(jī)構(gòu)投資者手中，某一天當(dāng)歐美退出量化寬松的時(shí)候，這些風(fēng)險(xiǎn)將很可能會(huì)在民間持有的這些債券中爆發(fā)。

　　陶冬表示，國(guó)家外匯儲(chǔ)備的特性和民間投資的特性也是不一樣的。外匯儲(chǔ)備對(duì)于流動(dòng)性和安全的考量非常高，相對(duì)地，投資回報(bào)的考量變得不那么重要，因此，投資標(biāo)的和風(fēng)險(xiǎn)敞口方面，外匯儲(chǔ)備和民間投資都有一個(gè)明顯的錯(cuò)位，這個(gè)錯(cuò)位怎么解決不那么容易。與此不同的是，盈富基金和其對(duì)應(yīng)的民間投資基本都是買香港股票，這就相對(duì)容易。

　　同時(shí)，他認(rèn)為，如果大規(guī)模的國(guó)家外匯儲(chǔ)備向民間機(jī)構(gòu)投資者轉(zhuǎn)移的話，會(huì)有一個(gè)明顯的流動(dòng)性收縮。外匯儲(chǔ)備是美元等外匯構(gòu)成，機(jī)構(gòu)需要用人民幣來買這些，等同于抽掉了國(guó)內(nèi)的流動(dòng)性，盡管理論上有可能通過對(duì)沖等方式解決，但是3.4萬(wàn)億美元的外匯儲(chǔ)備里面，哪怕是10%，對(duì)于國(guó)內(nèi)流動(dòng)性和國(guó)內(nèi)的金融資產(chǎn)價(jià)格都會(huì)造成一個(gè)沖擊�！爱�(dāng)時(shí)積累高額外匯儲(chǔ)備的原因就是要維持金融穩(wěn)定，如果這樣做的話就和開始的初衷有背離�！�

　　陶冬提出，當(dāng)前海外資產(chǎn)價(jià)格相對(duì)便宜，民間為什么不能直接去買，而非要把外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換過去？現(xiàn)在，美國(guó)的房地產(chǎn)和歐洲的一些實(shí)體資產(chǎn)較為便宜，而由于國(guó)家外匯儲(chǔ)備的特殊性，不一定能買得到這些資產(chǎn)，為什么不在一些政策和資金上鼓勵(lì)和支持民間機(jī)構(gòu)去海外直接購(gòu)買？

　　他說，可以理解，這個(gè)轉(zhuǎn)換的過程是可以消減外匯儲(chǔ)備，但是站在民間機(jī)構(gòu)的角度上，是不是也需要這個(gè)轉(zhuǎn)換呢？只要把合格的境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者（QDII）放開，就沒有必要利用現(xiàn)在存有的資本限制，逼著民間機(jī)構(gòu)去收購(gòu)他自己的資產(chǎn)。

他擔(dān)心，打包外匯儲(chǔ)備出售給民間機(jī)構(gòu)，愿望是藏匯于民，可能造成風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁。