趙鋅齊：白銀跌跌不休，今天你空了嗎？
　　
　　利率市場(chǎng)化的主要難點(diǎn)是存款利率上限。如果存款利率和均衡利率相差不遠(yuǎn)，利率市場(chǎng)化推進(jìn)會(huì)比較容易。最近，很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家估計(jì)實(shí)際利率在4%至5%之間，目前存款利率距離估計(jì)的數(shù)值還很大，這表明推進(jìn)利率市場(chǎng)化存在一定難度。
　　
　　存款保險(xiǎn)制度是利率市場(chǎng)化的先決條件之一，應(yīng)盡快建立，其中關(guān)注兩個(gè)主要原則：既要防止大風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生時(shí)出現(xiàn)擠兌，又要減少銀行的道德風(fēng)險(xiǎn)。
　　
　　要培育商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力和風(fēng)險(xiǎn)控制能力。中國(guó)目前有國(guó)債期貨，但需要更多不同期限的產(chǎn)品，金融市場(chǎng)需要更多的能夠控制利率風(fēng)險(xiǎn)的工具。
　　
　　利率市場(chǎng)化是中國(guó)金融改革最重要的一個(gè)方面，甚至是中國(guó)經(jīng)濟(jì)改革中最重要的指標(biāo)。利率市場(chǎng)化如果成功了，對(duì)整個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，對(duì)人民幣國(guó)際化、對(duì)提升中國(guó)金融實(shí)力都會(huì)帶來(lái)不可估量的益處。當(dāng)然在這個(gè)過(guò)程中，對(duì)期間可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)一定要控制好。
　　
　　9月底掛牌的上海自貿(mào)區(qū)所承擔(dān)的一個(gè)非常重要的戰(zhàn)略使命，就是作為金融創(chuàng)新一個(gè)試驗(yàn)田，金融創(chuàng)新、利率市場(chǎng)化、人民幣跨境使用等都可以在上海自貿(mào)區(qū)內(nèi)先行先試。我認(rèn)為，其中最重要的是兩大任務(wù)，即利率市場(chǎng)化和資本項(xiàng)下可兌換。
　　
　　資本賬戶的開(kāi)放，其目的是要滿足中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求。中國(guó)已經(jīng)是世界上第二大經(jīng)濟(jì)體，從GDP總量來(lái)說(shuō)，預(yù)計(jì)未來(lái)五到十年將成為世界第一大經(jīng)濟(jì)體，如果中國(guó)的金融水平還停留在二流、三流，就完全不能與經(jīng)濟(jì)發(fā)展現(xiàn)狀相匹配。
　　
　　作為資本對(duì)外開(kāi)放的突破口，可以在自貿(mào)區(qū)建設(shè)一個(gè)外國(guó)資產(chǎn)交易（包括債權(quán)和股權(quán)）的平臺(tái)，將交易的產(chǎn)品、幣種的選擇、賬戶管理的方法和總量的控制都設(shè)計(jì)好，這種特殊的資本賬戶方式可以達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)可控又滿足企業(yè)和居民對(duì)外投資需求，又能幫助人民幣國(guó)際化。
　　
　　中國(guó)一定要推進(jìn)利率市場(chǎng)化
　　
　　在很大程度上，目前中國(guó)的利率還不能準(zhǔn)確全面反映市場(chǎng)供求關(guān)系。如果定價(jià)偏低或偏高，將導(dǎo)致整個(gè)金融體系內(nèi)資源配置出現(xiàn)失誤、浪費(fèi)。這就是為什么利率需要市場(chǎng)化的原因。但是，利率市場(chǎng)化需要一個(gè)很長(zhǎng)的、漸進(jìn)式的過(guò)程。
　　
　　對(duì)于利率市場(chǎng)化，其實(shí)仍有一些爭(zhēng)議。美國(guó)次貸危機(jī)后，有觀點(diǎn)爭(zhēng)論說(shuō)利率市場(chǎng)化也是導(dǎo)致美國(guó)次貸危機(jī)的原因之一，他們認(rèn)為：美國(guó)利率市場(chǎng)化是上個(gè)世紀(jì)80年代后期完成的，而中國(guó)目前情況與美國(guó)上世紀(jì)80年代初期很相像。在美國(guó)利率市場(chǎng)化完成后，金融機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)白熱化，開(kāi)始從事很多風(fēng)險(xiǎn)較大的產(chǎn)品和交易，這是導(dǎo)致金融危機(jī)的一個(gè)原因。市場(chǎng)對(duì)此有不同意見(jiàn)，但是這個(gè)說(shuō)法也并非完全沒(méi)有道理，利率市場(chǎng)化是一把雙刃劍。
　　
　　利率是最重要的價(jià)格，錯(cuò)誤定價(jià)會(huì)造成資源浪費(fèi)。中國(guó)居民有很多閑置資金，而中國(guó)企業(yè)需要很多資金來(lái)發(fā)展業(yè)務(wù)，但是同時(shí)居民卻找不到好的投資產(chǎn)品、企業(yè)也拿不到錢，這說(shuō)明金融服務(wù)不到位，其中最為重要的一個(gè)原因就是沒(méi)有實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化，因此中國(guó)一定要推進(jìn)利率市場(chǎng)化。
　　
　　出于種種原因，央企、國(guó)企等很多的大型企業(yè)獲取資金較為容易，但是中小企業(yè)融資則遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。這正是問(wèn)題所在，容易拿到錢的企業(yè)往往不缺錢，而缺錢的企業(yè)則不容易拿到錢，尤其是對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)下一輪發(fā)展可能更為重要的新型中小型企業(yè)不容易拿到錢。正規(guī)的銀行體系無(wú)法滿足這些中小企業(yè)的融資問(wèn)題，催生了影子銀行的發(fā)展，但它們沒(méi)有受到正規(guī)監(jiān)管，又存在很大系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
　　
　　利率市場(chǎng)化的難點(diǎn)
　　
　　中國(guó)利率市場(chǎng)化改革最近幾年一直在加速推進(jìn)，去年6月份存款利率上浮10%就是一個(gè)標(biāo)志性動(dòng)作。我相信，今后一年內(nèi)，在利率市場(chǎng)化改革方面仍會(huì)有新動(dòng)作。
　　
　　那么，中國(guó)利率市場(chǎng)化的難點(diǎn)究竟在哪里？為了促進(jìn)發(fā)展經(jīng)濟(jì)，早期政府存在希望壓低利率的傾向，但近年來(lái)，過(guò)低的利率導(dǎo)致政府主導(dǎo)的投資過(guò)熱進(jìn)而這些演變?yōu)樾枰�解決的問(wèn)題�？傮w來(lái)說(shuō)，中國(guó)的利率水平偏低，因此現(xiàn)在放開(kāi)貸款利率下限的作用并不是特別大，主要的問(wèn)題還是存款利率上限。因?yàn)橹袊?guó)總體利率水平偏低，如果進(jìn)一步放開(kāi)，利率上行，改革會(huì)牽涉一些既得利益，也是最難的。
　　
　　中國(guó)的存款利率和均衡利率到底差多遠(yuǎn)，如果離得不遠(yuǎn)，利率市場(chǎng)化推進(jìn)會(huì)比較容易。最近有很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家在做這方面的研究，采用了不同方法。對(duì)于放開(kāi)之后利率會(huì)走向哪個(gè)位置，這的確是一個(gè)值得研究的話題。大多數(shù)觀點(diǎn)估計(jì)實(shí)際利率會(huì)在4%——5%之間，目前存款利率距離估計(jì)的數(shù)值還是很大，這說(shuō)明存在一定難度。
　　
　　建立存款保險(xiǎn)制度是先決條件
　　
　　下一步該如何繼續(xù)推進(jìn)利率市場(chǎng)化？對(duì)此，周小川行長(zhǎng)曾專門發(fā)表過(guò)一篇文章，闡述了利率市場(chǎng)化改革的一些條件。我把他的這些內(nèi)容理解并歸納為三項(xiàng)：先決條件之一就是存款保險(xiǎn)制度，目前我國(guó)實(shí)際上是國(guó)家的隱性存款保險(xiǎn)，但存款保險(xiǎn)需要顯性的形式。我們要建立的存款保險(xiǎn)制度，應(yīng)對(duì)存款擔(dān)保規(guī)定上限，目前全世界100多個(gè)國(guó)家都設(shè)有存款保險(xiǎn)制度，都存在存款保險(xiǎn)上限。
　　
　　對(duì)于推動(dòng)存款保險(xiǎn)制度的建立大家是有共識(shí)的，個(gè)人建議越快越好，其中關(guān)注兩個(gè)主要原則：既要防止大風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生時(shí)出現(xiàn)擠兌，又要減少銀行的道德風(fēng)險(xiǎn)。
　　
　　中國(guó)存款保險(xiǎn)的上限建議不能定得太高，同時(shí)還要保護(hù)大多數(shù)小額存款人的利益。一般的國(guó)際規(guī)則是，存款保險(xiǎn)保護(hù)80%——90%的中小存款者。在保額上限方面，比如美國(guó)原來(lái)是每個(gè)賬戶10萬(wàn)美元的，在金融危機(jī)期間提升至25萬(wàn)美元，因?yàn)楫?dāng)時(shí)銀行擠兌比較厲害。中國(guó)究竟設(shè)在哪個(gè)位置？根據(jù)調(diào)查，我們認(rèn)為存款保險(xiǎn)上限定在10萬(wàn)元人民幣左右為宜，這能夠覆蓋大多數(shù)中小存戶。
　　
　　另外，還應(yīng)根據(jù)銀行風(fēng)險(xiǎn)差異來(lái)確定保費(fèi)。銀行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)比較高，則繳納較高的保費(fèi)，以防止出現(xiàn)銀行的道德風(fēng)險(xiǎn)，這也是國(guó)際通行慣例。當(dāng)然，其中也有技術(shù)性問(wèn)題，比如銀行的風(fēng)險(xiǎn)到底怎么評(píng)估。
　　
　　如何確定基準(zhǔn)利率和風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)
　　
　　實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化改革的第二個(gè)先決條件，就是如何確定基準(zhǔn)利率。在利率市場(chǎng)化之后，主要利率由市場(chǎng)來(lái)決定，但是央行仍控制基準(zhǔn)利率，作為宏觀調(diào)控的工具。因此，基準(zhǔn)利率到底如何定，進(jìn)而促進(jìn)其他市場(chǎng)利率的形成，這也是一個(gè)很重要的條件。
　　
　　上海銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)有一個(gè)SHIBOR，參照了英國(guó)同業(yè)拆借市場(chǎng)的LIBOR來(lái)設(shè)計(jì)。央行也在貨幣政策報(bào)告中明確了，希望SHIBOR成為金融市場(chǎng)定價(jià)的參照。因此，SHIBOR波動(dòng)是不是太大、對(duì)市場(chǎng)供求關(guān)系的反應(yīng)和準(zhǔn)確程度等都是非常重要的。至于SHIBOR能不能作為基準(zhǔn)利率，其實(shí)業(yè)界也存在爭(zhēng)議。對(duì)于LIBOR的問(wèn)題，很多國(guó)家認(rèn)為最好采用基于真實(shí)交易的市場(chǎng)利率，因此歐洲銀行參照回購(gòu)利率。這在中國(guó)其實(shí)也有，央行在進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)操作時(shí)使用的央票回購(gòu)也有個(gè)利率。美國(guó)當(dāng)時(shí)有一個(gè)聯(lián)邦基金率，這些都是基于真實(shí)交易。
　　
　　至于今后中國(guó)究竟采用哪一個(gè)利率，我認(rèn)為還可以探討，兩個(gè)可以都用。當(dāng)然，下一步還有一個(gè)交易量的問(wèn)題，銀行間市場(chǎng)的隔月、一個(gè)月之內(nèi)的交易量比較大，所以作為基準(zhǔn)利率反映供求關(guān)系還是相對(duì)可以的。但是對(duì)于長(zhǎng)期利率，由于交易量比較少，也存在問(wèn)題，現(xiàn)在誰(shuí)也說(shuō)不清楚中國(guó)的長(zhǎng)期利率的收益率曲線。這對(duì)中國(guó)利率市場(chǎng)化也是一個(gè)障礙。我建議，鼓勵(lì)銀行發(fā)行期限較長(zhǎng)的同業(yè)存單或大額存單，我也相信中國(guó)居民也有投資這種長(zhǎng)期固定收益產(chǎn)品的需求，所以這個(gè)長(zhǎng)期的利率市場(chǎng)還是需要進(jìn)一步發(fā)展。
　　
　　實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化改革的第三個(gè)先決條件，就是商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力和風(fēng)險(xiǎn)控制能力。長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)的商業(yè)銀行普遍依靠簡(jiǎn)單的存貸款利率差吃飯，對(duì)于按照風(fēng)險(xiǎn)程度對(duì)貸款定價(jià)、以及進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管控的能力比較差。但是如果不放開(kāi)，商業(yè)銀行永遠(yuǎn)學(xué)不會(huì)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，因此要逐步放開(kāi)。
　　
　　在這個(gè)放開(kāi)的過(guò)程中，要培育銀行對(duì)各種產(chǎn)品的定價(jià)能力，而且要掌握對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別能力。因?yàn)橐坏┓砰_(kāi)之后，利率勢(shì)必波動(dòng)，進(jìn)而提升銀行風(fēng)險(xiǎn)，因此銀行一定要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別、對(duì)沖以及用哪些產(chǎn)品對(duì)沖，制定一系列方法。中國(guó)目前有國(guó)債期貨，但需要更多不同期限的產(chǎn)品，還需要利率互換等產(chǎn)品，金融市場(chǎng)需要更多的能夠控制利率風(fēng)險(xiǎn)的工具。