【渝龍點(diǎn)金】央行為何再次出手降息？

央行宣布3月1日再次降息，并擴(kuò)大存款利率上浮幅度，這表明央行在繼續(xù)降低融資成本同時(shí)，也借機(jī)推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革。這一次的降息，在短期內(nèi)進(jìn)一步強(qiáng)化人民幣相對(duì)美元貶值的勢(shì)頭，同時(shí)對(duì)中國(guó)國(guó)內(nèi)股市也會(huì)有所帶動(dòng)，但對(duì)周邊市場(chǎng)的影響料將有限。

降息原因在于通貨緊縮壓力增大。

1月CPI破1，創(chuàng)五年來新低，PPI出現(xiàn)連續(xù)35個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，環(huán)比降幅擴(kuò)大，通貨緊縮正在由傳說變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)。

物價(jià)持續(xù)走低的主要原因是實(shí)體經(jīng)濟(jì)有效需求不足，其中消費(fèi)不足跡象明顯，此前統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2014年實(shí)際消費(fèi)增速低于前年。

消費(fèi)減速與經(jīng)濟(jì)下行，看起來更像是“雞生蛋與蛋生雞”的關(guān)系。因?yàn)樗饺伺c公務(wù)消費(fèi)下降，導(dǎo)致相關(guān)投資增速下降，進(jìn)而加大經(jīng)濟(jì)下行壓力。而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力不足，造成私人收入和財(cái)政收入減速，進(jìn)而抑制了私人消費(fèi)和公務(wù)支出。

再加上投資和凈出口乏力，實(shí)體經(jīng)濟(jì)總需求不足問題日益突出。不過如果將通貨緊縮看作是貨幣現(xiàn)象的話，那么貨幣因素本身是促使通縮形成的內(nèi)生動(dòng)因。

首先是商業(yè)銀行傳導(dǎo)機(jī)制失靈。一方面是銀行信貸投放不足，主要體現(xiàn)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)信貸需求下降，銀行更謹(jǐn)慎放款，以及銀行利用證券公司“兩融”業(yè)務(wù)將資金投入股市；另一方面是債務(wù)人將新增信貸用于借新還舊，新增貸款并沒有支持新增投資。這兩方面原因?qū)е卵胄卸ㄏ蛲斗诺牧鲃?dòng)性，無法有效進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，也就無法形成支撐物價(jià)上漲的力量。

其次是基礎(chǔ)貨幣供給收縮影響貨幣增速。這是資金外流的后果，近來外匯占款下降現(xiàn)象明顯，雖然為存款準(zhǔn)備金率正常化創(chuàng)造了條件，但貨幣供給增速下降，無疑抑制了物價(jià)總水平上漲。

在錯(cuò)綜復(fù)雜的世界經(jīng)濟(jì)局勢(shì)面前，中國(guó)宏觀當(dāng)局想必對(duì)通縮問題越來越頭疼，因?yàn)殚L(zhǎng)期物價(jià)走低會(huì)使經(jīng)濟(jì)陷入衰退，進(jìn)而影響就業(yè)。

如何應(yīng)對(duì)腳步越來越近的通貨緊縮，是中央急需面對(duì)的問題。

結(jié)構(gòu)性政策還會(huì)繼續(xù)使用，而更為寬松的總量政策有可能成為常備工具，降息和降準(zhǔn)將會(huì)輪番上陣。

如果說此前央行對(duì)二度降息頗為謹(jǐn)慎的話，那么CPI破1后，一定會(huì)促使宏觀部門的分歧弱化。在開放市場(chǎng)條件下，兩種貨幣的匯率變動(dòng)由雙方利差變化決定。由于美元加息預(yù)期明顯，人民幣若降息，可能導(dǎo)致資金外流加劇，從而進(jìn)一步收縮本幣供給，并沖擊國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)。這是謹(jǐn)慎派持有的觀點(diǎn)，也是央行遲遲不二次降息的理由所在。

但當(dāng)通縮的陰影越來越大的時(shí)候，央行的淡定就會(huì)消失，因?yàn)槲飪r(jià)不斷走低對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的傷害遠(yuǎn)比資金外流嚴(yán)重。由于中國(guó)外匯儲(chǔ)備豐富，資金外流顯然不會(huì)沖擊匯率體系。同時(shí)外匯占款收縮反而為降準(zhǔn)打開了空間。在這種情況下，一個(gè)更好的政策組合是三個(gè)工具同時(shí)使用，利用降息來刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)，利用外匯干預(yù)穩(wěn)定匯率，并通過降準(zhǔn)增加基礎(chǔ)貨幣供給。

當(dāng)然，為解決商業(yè)銀行傳導(dǎo)機(jī)制失靈問題，宏觀當(dāng)局也會(huì)使用結(jié)構(gòu)性工具，如讓股票市場(chǎng)“去杠桿”，避免資金奔流入股市。在這些結(jié)構(gòu)性政策用完后，總量工具就會(huì)輪番登場(chǎng)了。

黨管經(jīng)濟(jì)已經(jīng)成為政治新常態(tài)，因此黨的會(huì)議過后，大的宏觀政策隨時(shí)都會(huì)出臺(tái)。就在統(tǒng)計(jì)局宣布CPI破1的當(dāng)天，中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第九次會(huì)議召開，如何應(yīng)對(duì)通縮，應(yīng)該是這個(gè)會(huì)議跑不掉的議題。雖然此后新聞報(bào)道沒有談到這一點(diǎn)，但這恰恰說明，預(yù)案早已形成，而開會(huì)只是統(tǒng)一思想。

“兩會(huì)”馬上開幕，經(jīng)濟(jì)問題成為熱點(diǎn)話題，為總理做政府工作報(bào)告做好鋪墊，是降息時(shí)間選擇的重要考慮。降息也要講政治。

在去年11月底中國(guó)央行降息之后，美元兌人民幣的即期匯率即大幅上漲0.41%，自6.1341上升到6.1591，累計(jì)達(dá)250個(gè)基點(diǎn)。而事實(shí)上，中國(guó)央行降息的根本意圖，就是向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域釋放更多流動(dòng)性，而誘導(dǎo)人民幣匯率加速貶值，則也是達(dá)成這一政策目的過程中的重要一環(huán)。

中國(guó)央行降息的舉措事實(shí)上也和上周以來美元兌人民幣官方交易中間價(jià)不斷上調(diào)的步伐配合得天衣無縫。而在央行降息之后，美元兌人民幣在此后數(shù)周內(nèi)還將進(jìn)一步走強(qiáng)，在央行上調(diào)美元兌人民幣中間價(jià)的背景下，美元兌人民幣即期匯價(jià)也將在此后水漲船高，很可能在不久后上破6.30關(guān)口。而如果美元兌人民幣升破6.32，就意味著人民幣此前近10年的長(zhǎng)期升值趨勢(shì)被逆轉(zhuǎn)，這可能會(huì)開始此后幅度更大的貶值浪潮。

中國(guó)央行降息對(duì)于中國(guó)國(guó)內(nèi)股市或許會(huì)有拉動(dòng)作用，但是鑒于中國(guó)股市與周邊市場(chǎng)的走勢(shì)關(guān)聯(lián)程度有限，因此央行降息對(duì)于全球其他金融市場(chǎng)的影響可能會(huì)聊勝于無。此外，中國(guó)官方在降息的同時(shí)強(qiáng)調(diào)，此舉并不意味著其政策已背棄了此前所制定的“穩(wěn)健”方針，而投資者則也因而可能將中國(guó)央行降息之舉解讀為阻遏經(jīng)濟(jì)走勢(shì)進(jìn)一步下滑的緊急舉措，這或許會(huì)使得市場(chǎng)的長(zhǎng)期信心前景仍偏向負(fù)面。這些都是我們需要重點(diǎn)考慮的地方。