新年沒有新氣象,中國(guó)債券市場(chǎng)在春節(jié)之後的三個(gè)交易日延續(xù)了節(jié)前的調(diào)整.宏觀數(shù)據(jù)顯示出轉(zhuǎn)暖的苗頭,加上股票市場(chǎng)的強(qiáng)勢(shì)引發(fā)了債券市場(chǎng)的拋盤.但各期限收益率全面上揚(yáng)之後,仍未突破去年11月的近期高點(diǎn)水平.現(xiàn)在的問題是,這輪超過50個(gè)基點(diǎn)(bp)的寬幅波動(dòng),是否將演變成債券市場(chǎng)全線潰敗的開始?

市場(chǎng)的分歧集中于對(duì)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的判斷,筆者更愿意相信目前宏觀經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)暖的跡象還只是暫時(shí)性的信號(hào),在政府的經(jīng)濟(jì)刺激方案真正帶動(dòng)需求產(chǎn)生持續(xù)增長(zhǎng)之前,投資者并不應(yīng)該對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)暖抱有太大的希望.債券市場(chǎng),不僅不應(yīng)當(dāng)拋棄,反而應(yīng)該在收益率上升之後,留意其間的投資機(jī)會(huì).

央行1月13日公布的數(shù)據(jù)顯示,中國(guó)12月份人民幣貸款增加7,718億元,同比多增7,233億元.從此開始,好消息就接連不斷.用電量環(huán)比增速、工業(yè)增加值增速、經(jīng)理人采購(gòu)指數(shù)的反彈,以及國(guó)務(wù)院總理在達(dá)沃斯透露的信貸增幅數(shù)據(jù),越來越多的跡象似乎都在顯示,中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的活力即將恢復(fù).

野村證券經(jīng)濟(jì)學(xué)家周一的一份報(bào)告中預(yù)計(jì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的反彈可能早于市場(chǎng)之前的預(yù)期,并可能在年內(nèi)即出現(xiàn)V型反轉(zhuǎn).越來越多的市場(chǎng)參與者也開始調(diào)整自己的預(yù)期, 越來越多的基金經(jīng)理開始拋出債券持倉(cāng),利率互換(IRS)市場(chǎng)開始反彈,而股票市場(chǎng)則開始表現(xiàn)出連續(xù)的強(qiáng)勢(shì),商品期貨市場(chǎng)也是一片火熱.中國(guó)經(jīng)濟(jì)真的將領(lǐng)先全球跨出泥潭?

并非所有人都如此樂觀.有些對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)表示悲觀的觀點(diǎn),從兩個(gè)層面來尋找繁華表象後的問題.首先,信貸增速提高的背後,更多的源自基礎(chǔ)貨幣投放的提高而非貨幣乘數(shù)的擴(kuò)大.這意味著在央行強(qiáng)勢(shì)維持寬松貨幣政策的同時(shí),要麼商業(yè)銀行惜貸的心理?yè)]之不去,要麼實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)信貸的需求并不堅(jiān)決,或者兩者都在發(fā)生作用.

另一方面,信貸增長(zhǎng)能在多大程度上推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),還取決于貨幣流通速度的變化,聯(lián)合證券在其最近的宏觀策略報(bào)告中對(duì)此持保留意見,并指出經(jīng)濟(jì)回升之路仍將漫長(zhǎng),經(jīng)濟(jì)增速和企業(yè)利潤(rùn)的走勢(shì)更有可能是L型而非U型.

無論是大蕭條之後的羅斯福新政,還是1997-98年亞洲金融危機(jī)之後中國(guó)政府的對(duì)策,中外經(jīng)驗(yàn)都顯示,在經(jīng)濟(jì)危機(jī)中財(cái)政刺激方案發(fā)揮的作用都將是暫時(shí)的,總需求能否隨之持續(xù)增長(zhǎng)才是是經(jīng)濟(jì)周期扭轉(zhuǎn)的根本.而就中國(guó)目前的狀況而言,談?wù)摻?jīng)濟(jì)周期的扭轉(zhuǎn)似乎還為時(shí)過早.那麼債券市場(chǎng)的這輪調(diào)整在一個(gè)月內(nèi)演變成小熊市(收益率大幅拉升)的可能性并不大.

根據(jù)中央國(guó)債登記結(jié)算公司的收益率曲線數(shù)據(jù),10年期國(guó)債收益率周二收?qǐng)?bào)3.1766%,不到三周交易日內(nèi)的升幅超過50bp,但這個(gè)升幅只相當(dāng)于去年下半年跌幅的五分之一左右.

要有多堅(jiān)強(qiáng),才敢念念不忘?在今年上半年的債券市場(chǎng)中,固執(zhí)于多頭或空頭,同樣需要堅(jiān)強(qiáng)的神經(jīng).不知道市場(chǎng)中有多少人能真正做到高拋低吸,但至少大家應(yīng)該開始嘗試這樣做,因?yàn)檫@將是接下來這段橫盤整理行情中最靠譜的操作思路.

真誠(chéng)相待，以誠(chéng)還誠(chéng)。