美國(guó)政府旨在購(gòu)買受困銀行不良資產(chǎn)的公私合作投資基金計(jì)劃,似乎正成為一大塊遮羞布,背後隱藏的是為這些銀行提供政府補(bǔ)貼的事實(shí).

該計(jì)劃當(dāng)然也會(huì)為外部投資者提供全新的政府補(bǔ)貼,因?yàn)檫@些外部投資者只有在獲得較自由市場(chǎng)情況下更優(yōu)惠的條件時(shí)才會(huì)進(jìn)入.

財(cái)政部長(zhǎng)蓋特納上周公布了這項(xiàng)金融穩(wěn)定計(jì)劃,將向一些民間基金提供5,000億-1萬億美元的資金,而後者將利用這些資金增強(qiáng)自身的資本狀況,并買入受困金融機(jī)構(gòu)手中的復(fù)雜不良證券產(chǎn)品.但相關(guān)計(jì)劃細(xì)節(jié)尚未披露.

但這一計(jì)劃有可能無法奏效——也就是說，政府可能無法為上述不良資產(chǎn)制定令人信服的價(jià)格.

銀行不會(huì)以市價(jià)出售這些資產(chǎn),因?yàn)檫@樣做將導(dǎo)致很多銀行破產(chǎn).美國(guó)政府當(dāng)然有能力操控價(jià)格,只需大規(guī)模地提供廉價(jià)杠桿貸款即可--是不是聽起來很熟悉?--但這種做法的本質(zhì)終將顯露,這是向基金以及銀行提供補(bǔ)貼而非增強(qiáng)其基礎(chǔ)并促使信心恢復(fù)的做法.

目前來看,市場(chǎng)對(duì)于該如何為這些資產(chǎn)定價(jià)仍未形成明確意見.為了闡明這一點(diǎn),不妨舉個(gè)例子,假設(shè)銀行手持一種賬面所計(jì)價(jià)格為0.90美元的證券,而類似證券的市場(chǎng)公平交易價(jià)格介于0.60-0.65美元.

首先需要弄清楚的是,為什麼這些資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格和銀行賬面價(jià)格相差如此之大,其中很多資產(chǎn)都和不動(dòng)產(chǎn)或消費(fèi)者貸款有關(guān).這部分反映出了在當(dāng)前低迷經(jīng)濟(jì)狀況下這些標(biāo)的貸款的前景相當(dāng)不確定.但也同樣反映出了這些資產(chǎn)價(jià)格依然會(huì)下跌的可能,而到時(shí)銀行將被迫出售這些資產(chǎn).因此,既然當(dāng)銀行要拋售這些資產(chǎn)時(shí)其價(jià)格還會(huì)便宜許多,就沒有任何理由現(xiàn)在買進(jìn)這些資產(chǎn).

歸根結(jié)底，這說明幾乎就沒有任何價(jià)格合理的短期融資渠道,能夠支持買進(jìn)這些資產(chǎn).這就意味著你必須是一位現(xiàn)貨買家(cash buyer),且將持有這些資產(chǎn)很長(zhǎng)時(shí)間,也就是說投資這些資產(chǎn)的回報(bào)必須相當(dāng)豐厚才行.

銀行的抱怨也不無道理,市場(chǎng)機(jī)制失靈,它們?yōu)榱吮苊馄飘a(chǎn)而針對(duì)部分資產(chǎn)進(jìn)行私自定價(jià).相對(duì)于市價(jià)而言,這些資產(chǎn)或能帶來更多收入,換句話說,對(duì)于現(xiàn)貨買家來說,這些回報(bào)或許還不少,但另一方面...一旦按照市價(jià)計(jì),這些銀行很可能將倒閉.

略勝保爾森計(jì)劃,但仍有缺陷

前任財(cái)長(zhǎng)保爾森“持有至到期”的計(jì)劃,旨在讓政府按照高于市價(jià)的價(jià)格買入這些貸款,當(dāng)時(shí)決定這樣做的原因在于考慮到市場(chǎng)機(jī)制失靈,政府其實(shí)能從這一交易中"獲利".

但這一計(jì)劃最終失敗,而新政府希望利用私人投資者來定價(jià).這麼做能避免一些問題,減少銀行僅出脫質(zhì)量最差貸款,或標(biāo)售過程隱藏腐敗的幾率,但卻無法達(dá)成一個(gè)市場(chǎng)價(jià)格.

假設(shè)你是一個(gè)對(duì)沖基金經(jīng)理,從你的角度出發(fā)來看,一證券目前由一家銀行持有,且根據(jù)銀行愿意出售的價(jià)格計(jì),該證券所能產(chǎn)生的全部回報(bào)為5%.你一定不愿做這筆交易.

但如果財(cái)政部給你提供貸款,規(guī)模達(dá)到你自身資本的八倍,期限為五年,利率僅為2%,這樣來看,再去進(jìn)行這筆交易就很劃得來了,至少?gòu)膶?duì)沖基金的角度來看如此.

民間資本競(jìng)爭(zhēng)政府貸款能夠改善納稅人最終得到的結(jié)果,但銀行必須愿意出售,如果出售價(jià)格過低將導(dǎo)致銀行破產(chǎn)的話,銀行是不愿意出售這些資產(chǎn)的.美國(guó)政府可以協(xié)調(diào),我覺得政府只能夠通過增加向民間資本的貸款額度,放大相較于其資本規(guī)模的貸款倍數(shù),直至民間基金所得到的回報(bào)足夠多,能夠支持它們以一定的價(jià)格買入受困資產(chǎn),而這一價(jià)格又能讓出售資產(chǎn)的銀行神奇地避免破產(chǎn).

是不是聽起來很熟悉?的確如此,因?yàn)檫@種加大杠桿的投機(jī)性做法在2007年夏天以前一度泛濫.只是以前它們是用從銀行借來的錢,現(xiàn)在它們用的是納稅人的錢.事實(shí)上,回想起來其實(shí)都是納稅人的錢.

所以,新政府的計(jì)劃還是要比保爾森的計(jì)劃好,或許我們還希望將這一計(jì)劃在基金和銀行業(yè)全面推行,以幫助解決問題.但這能否令銀行業(yè)恢復(fù)信心?在無法讓其他人相信資產(chǎn)價(jià)格,從而產(chǎn)生放大效應(yīng)的情況下,我不確定這些錢是否足夠解決問題.

真誠(chéng)相待，以誠(chéng)還誠(chéng)。