金融債是中國(guó)債券市場(chǎng)上的重要品種之一,其市場(chǎng)存量接近整個(gè)債券市場(chǎng)的三分之一,金融債的最大發(fā)行方--國(guó)家開發(fā)銀行的商業(yè)改制是否影響到債券的評(píng)級(jí)是市場(chǎng)近期關(guān)注的焦點(diǎn).本周,國(guó)開行的債信研討會(huì)上,來(lái)自監(jiān)管層的聲音明確,2010年過(guò)渡期結(jié)束之前發(fā)行的國(guó)開債,風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重仍為零.

這符合市場(chǎng)此前的預(yù)期,政策性銀行商業(yè)化改制對(duì)金融債評(píng)級(jí)影響的擔(dān)憂也將在未來(lái)的一段日子里逐漸淡出人們的視野.然而,就目前金融債收益率與國(guó)債收益率相比較而言,金融債的價(jià)值優(yōu)勢(shì)并不明顯,這令其在債券市場(chǎng)的橫盤波動(dòng)中,將承受更大的利率風(fēng)險(xiǎn).

債信評(píng)級(jí)是各家機(jī)構(gòu)對(duì)除國(guó)債央票之外的信用品種投資規(guī)模的決定性因素.本來(lái)金融債也屬于國(guó)債一類,評(píng)級(jí)為零,意味著金融債投資不會(huì)占用商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)撥備,如果上升到一般商業(yè)銀行債的20%的撥備水平,國(guó)開債的需求將大幅縮水.現(xiàn)在,這個(gè)擔(dān)憂在短期內(nèi)變成現(xiàn)實(shí)的可能性已經(jīng)很小,即使部分銀行處于謹(jǐn)慎的考慮控制國(guó)開債的投資規(guī)模,但在政策發(fā)生改變之前,出現(xiàn)全市場(chǎng)對(duì)國(guó)開債減持的可能性并不大.

市場(chǎng)對(duì)金融債需求穩(wěn)定的一個(gè)重要原因是,政府擔(dān)保確保了低信用風(fēng)險(xiǎn)的前提下,金融債相對(duì)于國(guó)債有稍高的收益率.但實(shí)際上,大家需要更多地考慮兩者背後的稅收因素,金融債的投資須繳所得稅,而國(guó)債的投資收益是免稅的.

股票投資中有安全邊際的概念,邊際越厚,投資就相對(duì)越安全.我們可以將金融債和國(guó)債的利差除上金融債的收益率(隱含稅率),將這個(gè)比例大致上當(dāng)作金融債的安全邊際.若這個(gè)比例明顯低于25%的所得稅率,并且處于歷史低點(diǎn)的時(shí)候,其投資風(fēng)險(xiǎn)就要大于其投資價(jià)值.

在五年期以上的金融債收益率中,上述隱含稅率除了七年的略高之外,其馀均處于于歷史低點(diǎn)水平附近.例如,根據(jù)中央國(guó)債登記結(jié)算公司的數(shù)據(jù),五年期金融債收益率周二收?qǐng)?bào)2.7050%,同期限國(guó)債收益率為2.4763%,隱含稅率8.45%(市場(chǎng)似乎已經(jīng)忘記了25%的所得稅率),這個(gè)比例創(chuàng)下2008年以來(lái)的新低.

2009年大家見證了中國(guó)債券市場(chǎng)的新一輪調(diào)整,市況起起伏伏之間,各品種的相對(duì)估值產(chǎn)生扭曲也在情理之中.但是,當(dāng)收益率提供的緩沖區(qū)間變得非常窄的時(shí)候,國(guó)債等基礎(chǔ)品種未來(lái)的波動(dòng)對(duì)金融債帶來(lái)的傷害就可能更大.今年的第一支長(zhǎng)期國(guó)債在周三招標(biāo),結(jié)果略高于市場(chǎng)此前的預(yù)期,是否引發(fā)國(guó)債的新一輪調(diào)整尚有待觀察,但中長(zhǎng)期金融債投資者應(yīng)該時(shí)刻保持謹(jǐn)慎.

業(yè)內(nèi)人士周三透露,中國(guó)財(cái)政部上午招標(biāo)發(fā)行的220億元人民幣20年期固息國(guó)債,中標(biāo)利率為3.86%,稍高于此前市場(chǎng)3.83%的預(yù)測(cè)均值,但落在 3.75%-3.90%預(yù)測(cè)區(qū)間內(nèi)。

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